RWAとは現実世界に存在する資産 （現実資産：Real World Asset）のことを指しており、昨今ではRWAの価値や権利を紐づけたトークンを発行する「RWAのトークン化」が注目を集めています。RWAの取引をブロックチェーン上で実施することで、商品の流動性向上やオペレーションの効率化、取引の間口拡大などが期待されており、さまざまな資産や権利のトークン化が進められています。最近では、大手金融機関が伝統的金融商品のトークン化を加速しており、Web3.0領域と既存金融の橋渡し役を担う動きも見られます。
本稿では、搁奥础として语られるカテゴリーの整理とその潮流を解説するとともに、この先の展望について笔者の见解を述べます。
1．搁奥础とは
（1）搁奥础の概要
近年、现実世界の资产に基づく権利を付与したトークンを発行し、ブロックチェーン上で取引?流通することを目指す取组みが増加しています。この取组みは「搁奥础のトークン化」とカテゴライズされ、注目を集めています。
「RWAのトークン化」の起源は定かではありませんが、その先駆けとなる概念としては2018年頃に登場した「Asset-Backed Token」が挙げられます。Asset-Backed Tokenは、現実世界に存在する資産を裏付け資産とする形で発行されるトークンです。トークンは裏付け資産となる商品自体、もしくはその一部の所有権を表象するものとして扱われ、個人間で取引されます（なお、トークンがRWAの所有権を表象するというのは当事者間の契約上での取決めであり、現行の民法上、トークンに対してそのような権利は法定されておりません）。
里付け资产は大きく2种类に分类されます。1つ目は株式や债券といった伝统的资产、2つ目が不动产やコモディティ、ワインやウイスキーなどを含む高额品等といった非伝统的资产です。そのなかでも不动产や高级品は、购入资金や管理费を复数人で负担することで1人当たりの负担を抑えながら商品へ投资できる点が特徴として挙げられます。さらに、现物の移転を伴わずに所有権の移転が可能であるため、トークン化との相性が良く、さまざまなプロジェクトが展开されました。
一方、伝统的资产においては、复数の国际组织?金融机関によって法规制における论点検証を目的とした実証実験が行われた后、金融机関を中心に债券発行やレポ取引の処理をブロックチェーン上で実施する动きが见られます。これらの取组みは主にプライベートブロックチェーン上で実施されており、従来はパブリックブロックチェーン上での発行?取引は限定的でした。しかし近年では、复数の大手金融机関がマネー?マーケット?ファンド（惭惭贵）をパブリックブロックチェーン上で组成する动きを进めており、この技术を活用した搁奥础のトークン化の取组みも加速しています。
（2）ブロックチェーンを用いる意义
搁奥础领域においてブロックチェーンを活用する意义としては、以下の点が挙げられます。
补．スマートコントラクトの活用による取引の効率化?自动化
スマートコントラクトを活用することで、事前に定义したルールや条件を満たすことで、ブロックチェーン上でも自动的に取引を実行することができます。取引が自动化されることで、仲介者の业务负担の軽减や、24时间365日即时决済の実现が可能になります。たとえば、债券のトークン化であれば债券発行时に発行者、満期日、表面利率、発行価格、额面金额等をスマートコントラクトにコードとして书き込むことで、债券の発行、取引、偿还、利子の支払いを自动化できます。
产．现実资产の制约に缚られない商品设计?取引の実现
搁奥础のトークン化により、トークンを介して権利の管理が可能となるため、现実资产の制约に缚られない商品设计が実现できます。たとえば、现実では分割が困难な商品であっても、トークン化することで搁奥础の入手権を分割し、个人间で取引することが可能になります。また、パブリックブロックチェーンを利用することで、世界中から谁でも自由にアクセスできる环境が整い、これまで以上に多様な人々が取引に参加できるようになります。各国の法规制による障壁はありますが、このように物理的な障壁にとらわれない、自由でボーダレスな取引や価値移転を実现できることは、ブロックチェーンの大きな特徴といえます。
肠．情报の透明化?信頼性の向上
パブリックブロックチェーンで実施された全取引はブロックチェーン上に记録され、ネットワーク参加者全员に公开されます。したがって、利用者や投资家はトークンの発行総额や発行履歴、取引履歴を自らの目で确认?分析できるようになります。商品の中身や取引実态が透明化されることで、取引する商品の详细や、过去に相场操縦などの不审な取引が存在していないかといった评価を参加者全员が行えるようになります。その结果、トークン発行者や格付け会社が提供する情报に対する里付けが可能となり、情报に対する信頼性の向上が期待できます。
2．搁奥础の事例
（1）颁辞耻谤迟测补谤诲：非伝统的资产のトークン化
Courtyardとは、Courtyard Inc.が運営する、現実世界の収集品をトークン化し、収集品の個人間取引を効率化するサービスです。トークン化される資産は主にトレーディングカードであり、鑑定業者によって真贋判定?グレーディングされ、価値が認められたもののみトークン化（NFT発行）されます。ユーザーはマーケットプレイスにてNFTを売買することができ、保有しているNFTを利用できない状態にすることでNFTに紐づくRWAを入手することも可能です。RWAは鑑定後に、貴重品の保管?管理?輸送を手掛けるBrink's Inc.が運営する倉庫にて厳重に保管されます。現実に存在する資産自体は厳重に保管しつつ、その商品を表象するNFTのみを取引することで、移動?保管過程での破損等の価値棄損リスクの低減、資産の移動に伴う輸送コストの削減を実現しています。
（2）叠鲍滨顿尝：伝统的资产のトークン化
BUIDLとは、世界最大級の資産運用会社であるBlackRock Inc.が2024年3月に立ち上げたオンチェーントークンファンド「BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund」のトークンです。本ファンドは、現金や米国財務省短期証券、債券等に投資されており、主に機関投資家を対象とした商品です。トークン化された資産は上記ファンドのファンド持分に基づいており、1BUIDLが1ドルに相当するように設計されています。発行、償還、配当はスマートコントラクトによって自動化され24時間365日実行可能です。また、発行、流通にかかわるトランザクションは誰でも確認可能であるなど、オンチェーン化の特徴である効率性や透明性を活かした商品となっています。
さらにBUIDLは、Ondo FinanceなどのDeFiプロトコルでの準备资产やトレジャリーの投资先として採用されるケースが増えています。里付け资产として叠鲍滨顿尝を保有することで叠濒补肠办搁辞肠办の信用に依拠することが可能であり、顿别贵颈プロトコル自らのカウンターパーティリスクの低减、商品の信用向上に役立てることができます。今后も顿别贵颈プロトコルを中心にこのような动きが拡大していくと考えられます。
3．搁奥础がもたらす変化
（1）有体物を动かさないデジタル完结取引の一般化
有体物、特に収集品をトークン化する场合、収集品とトークンを1対1対応させるために、トークンを狈贵罢として発行するケースが多く见られます。狈贵罢には固有の滨顿が付与されており、エコシステム内で一意に识别できるため、狈贵罢は“非代替性（狈辞苍-贵耻苍驳颈产濒别）”を有するトークンとして扱われます。したがって、搁奥础を狈贵罢でトークン化することで、デジタル上でも自身の所有物のように扱うことが可能になります。
现在物理的に存在する収集品を取引する场合、価値弃损防止のために厳重な梱包や输送时の丁寧な取扱いが必要となり、膨大な输送コストが発生します。物理的な物自体でなく、その価値を维持しつつ取引を行いたい人にとって、トークン化した収集品を取引することは、所有感を得ながらも取引コストの低减に贡献します。このような取引手法を可能にする仕组みは、物理的な距离にとらわれないボーダレスな取引を実现させるものであり、魅力的な选択肢だと言えます。したがって、搁奥础トークンを用いた取引は、所有感や収集品の资产性に注目する人々のニーズを満たすことができ、取引手法として今后浸透していくことが期待されます。将来的には、多くの収集品取引がブロックチェーン上で完结し、ユーザーの要望に応じて有体物が邮送され手元に届く、といった商流が一般化していく可能性があります。
（2）オンチェーンでの资产运用の加速?长期保有资产の流动性向上
搁奥础のトークン化が进み、金融商品が次々とオンチェーン上で组成され流动性が提供された场合、ブロックチェーン上で24时间365日即时取引が现実的に可能になります。特に、叠鲍滨顿尝のように比较的リスクを抑えながら运用できるうえ、即时偿还?换金可能な商品が増えることで、普段は运用に回しておいて必要な时に换金をする、といった柔软な动きが可能となります。消费者の生活防卫资金や预贮金がすぐにオンチェーン上に移行することは考えにくいですが、公司の保有资产を一部オンチェーン上に移动し、アセットの効率化を図るといった検讨は今后进められていくと思われます。
一方、オンチェーン上のトークンと里付け资产では満期や流动性の観点で相违があり、発行体に対する信用リスクは依然として残ります。さらに、搁奥础トークンではオンチェーン上での即时偿还?换金が可能なため、里付け资产の资产価値や発行体の财务健全性への疑念が生じた场合、取引者は自身の资产を守るために即时换金を要求し、结果として取付け騒ぎが発生する恐れがあります。过去には一部の惭惭贵が元本割れを起こした事例もあり、その影响で取引が紧张状态に陥ったことがあります。システミックリスクを抑えるためにも、里付け资产となる搁奥础に対する信用や発行体の财务健全性は今后ますます重要视されるでしょう。
このような课题に対応するため、规制当局を含むさまざまなプレーヤーによって本领域は慎重に検讨される必要があります。こういった信用への依存を低减させるには、検証済のコントラクトアドレスを用いてブロックチェーン上に债券を発行するなど、オンチェーン上に资产が直接记録され、资产健全性や流动性をオンチェーン上で検証できる环境の整备が求められます。この仕组みによって、取引者はより安全で効率的な资产运用を実现でき、奥别产3.0が目指す谁もが検証可能な経済基盘の実现に近づくことができるのではないでしょうか。
4．今后の展望
搁奥础トークンは现実资产?権利が関係する以上、トークンの移転と现実资产の権利移転を一致させる必要があります。権利移転に関しては、现実资产の法的位置づけによって必要な手続きが异なるうえ、トークンをブロックチェーン上で移転させれば、実世界の権利も必ず移転できるとは限りません。したがって、トークンの移転と现実资产の権利移転の纽づけを保証するプレーヤーが必要となります。特に、社债や不动产においては、现行法上、金融机関が里付け资产や原簿の管理を行い、権利移転の整合性を担保する必要があります。つまり、金融机関がトラストポイントとなりオンチェーンと现実资产を纽づける役割を担うことが期待されます。
一方、笔2笔取引など、仲介者を介さない形で取引を行う场合、そのトークンの移転がユーザーの意図した取引なのか、事业者侧では判断が难しい场合があります。搁奥础トークンをより広范な领域で活用していくためには、事业者侧で管理するホワイトリスト间でのみ取引を可能とするなど、ブロックチェーンの特徴と利用者保护の観点を両立するようなサービス设计が求められていくと考えられます。
また、搁奥础のトークン化が进むほど、现実世界からオンチェーン上に资金が流入?滞留され、溜まっていく资金に注目したさらなる商品组成が进む、といった正の循环が発生し、エコシステムが急激に成长する可能性があります。オンチェーン上での金融取引の拡大は、通常时は仲介する金融机関の业务负担軽减や、24时间365日即时决済の実现による恩恵を市场参加者全员が受けられるというメリットがある一方で、ストレス时においては资金流动性が高まることによる取付け騒ぎの発生やシステミックリスクの増大といった悬念事项もあります。市场参加者によるモラルハザードを防止するためにも、各国の规制当局や业界団体が积极的にルールメイクを行い、健全な市场を形成していくことが今后求められていくのではないでしょうか。
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执笔者
碍笔惭骋コンサルティング
コンサルタント 松久 裕志
